2018年中国百货零售业百货零售行业发展情况及居民消费降速下的几大因素分析【图】

    一、中美百货行业发展

    2017年我国宏观经济形势出现明显好转，互联网、大数据、云计算等信息技术应用更加普遍，居民消费需求深刻变化，催生百货零售业行业新供给新模式。伴随百货零售业发展的宏观、政策、技术、需求环境持续改善，尤其是《关于推动实体零售创新转型的意见》的出台，为实体百货零售创新转型指明方向，营造良好环境。2018年，百货零售企业线上线下全方位深入融合、社交化场景化多元消费场景、多业态协同提供一站式聚合服务、供应链体系 智能高效等特征将日益明显。

    2018年上半年，我国百货零售业经营单位数延续小幅增长态势，法人企业数量快速增长。当前百货零售的重中之重是大力发展O2O，不仅线下寻找线上，线上企业也将积极寻找线下企业合作，百货零售业进入线上线下双轮驱动是必然趋势。

    从美国百货行业发展历程来看，并购是推动行业整合和市场集中度提升最为有效的途径。美国前几大百货公司 Macys、Nordstrom、JC Penney、Sears 等都是通过并购区域百货公司来实现规模的快速扩张，从而整个行业市场集中度也得到有效提升。上个世纪 70 年代后期美国有超过 20 家全国性连锁百货，目前不到十家。美国最的百货企业梅西百货（Macys）历史上就发生过几次并购，1992 年梅西百货申请破产，1994 年梅西百货被联合百货吸收合并。2005 年联合百货收购五月百货，主打的梅西百货品牌成为分店数超过 800 家的美国百货业老大。而全行业的市场集中度 CR4 目前保持在 56%左右。

    日本百货集中度也很高，最后一次大型并购发生在 2008 年，这一年在伊势丹和三越合并后日本百货行业进入了四强领军时代。

美国、日本百货集中度对比

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    相关报告：开云电竞官方网站下载安装 网发布的《2019-2025年中国商业贸易行业市场供需预测及投资战略开云手机官网入口网址 》

    四强分别是三越伊势丹控股(年销售额 1.58 万亿日元)、先驱零售(年销售额 1.17 万亿日元)、高岛屋(年销售额 1 万亿日元)新千禧零售(年销售额 9,533 亿日元),四家合计为 4.7 万亿日元,占 2007 年日本百货业总销售额(7.7 万亿日元)的 61%

美国最近的一波百货行业并购潮

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日本最近的一波百货行业并购潮

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    中国目前百货行业 CR4 集中度在 8%左右，行业集中度相较发达国家美国和日本均有很大的提升空间。美国和日本百货行业发展历史中，并购对龙头公司实现全国布局，规模快速提升起到了巨大的作用。中国幅员辽阔，各个地区都有自己的传统百货品牌，目前能进行全国布局的百货龙头并不多。在行业向前发展过程中，集中度提升一定是未来的趋势，龙头公司必将受益于集中度提升带来的规模效应，扩大在成本和效率方面的优势地位。

    二、中国百货零售行业发展情况分析

    1、三四线及更低线城市百货零售行发展空间分析

    对于已完成刚性住房购买的三四线城市居民，随着房价提升其财富感知效应也在提升，生活压力相对一二线城市居民更小，用于满足可选消费升级需求的可支配收入提升较快。随着一二线城市人口回流，他们将更多一二线城市的生活方式和消费习惯也带到了三四线城市，拉动了当地的消费升级需求

    2016 年三线及更低线城市的电商零售额占比 50.1%，首次超过一二线城市的电商零售额占比 49.9%，成为我国最大电商市场。2016 年三线及更低线城市的电商普及率虽然只有 62%低于一二线城市的 89%，但是由于我国幅员辽阔，广大的三线及更低线城市基数更大，有的 2.57 亿网购者数量远高于一二线城市的 1.83亿。三线及更低线城市的网购者增速 61%也高于一二线城市的网购者增速 43%，高出 18 个百分点。

低线城市的电商零售额首次赶超一二线城市

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各级别城市网购者数量及增速走势

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天虹现有店面在各级城市分布

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王府井现有店面在各级城市分布

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    目前突破地域限制，具有全国扩张能力的百货上市公司只有王府井和天虹股份两家百货公司。天虹 2018 年已开业的两家店分别位于湖南宁乡和江西余干，已签约未开业的店也多在：苏州、南昌、长沙、佛山、浏阳等二三四线城市。王王府井也在 2017年收购了贝尔蒙特，获得了位于贵州的 7 家门店，加强了自身在西南省份的区域实力。

    王府井也在 2017年收购了贝尔蒙特，获得了位于贵州的 7 家门店，加强了自身在西南省份的区域实力。

各百货企业每年用于购建固定资产无形资产支付的现金（亿元）

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各百货企业货币资金情况（亿元）

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    零售企业现金流充沛，销售端的现金周转能力突出，同时账上货币资金较多，形成较强安全壁垒。看到 A 股上市的几家主要百货龙头截止至 2018 年 Q1，账上的货币资金大多都在 40 亿以上：天虹股份 41 亿、王府井 59 亿、百联股份 100 亿、南京新百 45 亿。

    对于百货企业而言，开新店的筹备期较长，企业用于资本开支的现金可以被用来衡量扩张速度。在选取的八家百货上市企业中，王府井、友阿股份、南京新百 2017 年的“购建固定资产及无形资产的现金”相较 2016 年在增加，天虹与 2016 年保持持平，剩下的四家在资本开支方面呈现紧缩。这表明在行业回暖时期，行业内公司的外延扩张出现了一定程度的分化，有些企业较早的开始了扩张之路（或并购、或自己新开店），有的企业相对保守一些。

    在行业集中度提升的大背景下，有全国扩张能力，较早进行外延拓张之路的百货企业能更多的受益于此轮行业复苏，值得更多的期待。

    2、超市零售行业集中度提升空间巨大

    我国全渠道零售竞争格局已经具备一定集中度，然而发展状况与海外国家存在巨大差异：体现在超市行业极低的集中度，以及电商的高度发达。在我国，电商企业市场份额遥遥领先，阿里、京东居全渠道连锁份额第一、第二位，直至第五才是超市企业，而海外国家五强前三都为超市企业。

    整体零售格局：先天不足的实体，与高度发达的电商

    我国零售市场非常分散，超市缺乏龙头企业：海外零售格局高度集中，CR5约占 30%，而我国 CR5 仅为 16.5%。海外国家超市企业占据极高的市场份额，而我国则缺乏这些占据绝对优势的企业，例如，沃尔玛在美国零售整体市场份额高达 11.6%，在食品零售商的份额高达 25.6%。

    我国电商企业后来居上，占据领先位置：我国全渠道零售格局已经具备一定集中度，然而异于全球的特性在于，我国阿里、京东等电商企业份额遥遥领先，直至第五才出现第一家超企业，海外国家零售前五强中，超市企业至少占据三甲。

2015-2017 年主要国家零售市场规模（亿美元）

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2017 年主要国家食品零售商市场规模（亿美元）

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2017 年主要国家食品零售商与非食品专业零售商的占比（%、%）

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2017 年主要国家电商在零售整体中占比（%）

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    我国零售整体分散重要原因之一在于超市行业缺乏绝对龙头。grocery retailer在主要国家整体零售市场规模普遍超过零售总额的 30%，这一比例在我国甚至高达 40.1%。这一现象从社会零售总额的构成也可得到验证，我国社会零售构成中（限额以上口径），粮油、食品、饮料、烟酒占比超过 30%，而超市企业还销售大量的日杂百货品类。

    随着经营规范性加强、流量成本激增、以及后人口红利的来临，线上下将逐步走向均衡，超市行业的集中度将得到提升。在横向比较，我国市场发展格局非常分散：截止 2018 年 7月 13 日，我国零售市场份额前十的零售商分别是高盛零售、华润集团、沃尔玛集团等，CR3 和 CR5 分别是 20.3%、27.1%。而英国、法国、西班牙等国家CR3、CR5 接近 50%、70%

    纵向比较：从我国零售集中度状况来看，截止 2017 年 1 月 17 日, 我国 CR5和 CR10 分别是 26.8%、35.9%；到 2018 年 7 月 18 日，我国 CR5 和 CR10分别是 27.1%、36.7%，相对 2017 年初，我国零售市场集中度小幅提升。此外。永辉超市的市场份额已经超越家乐福，跃居我国第四位

中国与部分发达国家实体零售 CR5 对比图（%）

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中国前十零售商市场份额前后对比（%）

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    二、居民消费降速下的几大因素分析

    居民消费降速已持续超 4 个月。步入二季度以来，消费复苏趋势出现收敛，各重点零售企业销售数据均出现不同程度的下滑。50 大零售企业销售数据在 7 月同比下滑3.9%，较去年同期的增速下滑 8.8pct。百家零售企业消费数据在企业也经历同比 2%的下滑，增速较去年同期下降 5.7pct。一季度预期似火的消费复苏受到超 4 个月的增速下滑。

    消费降速引发市场四方向的讨论。针对居民消费降速、消费降级、消费能力和消费结构变化趋势的争论屡屡听闻，且越演越烈。针对居民消费降速的讨论目前主要围绕四个论点，即居民消费的升级、降级、降维和分化，以期定位当前阶段居民消费变化的所处位置

    同时，若想正确判断居民消费的未来变化，则首要任务是明确消费降速的核心原因是什么。本篇报告将从居民实际信贷变化（消费贷）、居住成本变化（房价&租金）、可支配收入变化（税收&棚改）以及人口结构变化（需求）四个视角，对当前阶段居民降速的原因进行分析。

消费增速均值下移

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百家零售企业复苏收敛

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    通过对比中美零售竞争格局，发现我国零售发展格局异于海外，主要体现在集中度极低的超市以及高度发达的电商随着线上下发展趋向均衡，以及地域性区隔持续减弱，当前超市行业进入集中度提升的重要阶段，我国部分企业，如全国化布局的永辉超市，以及深耕山东省份的家家悦，体现出更强大的竞争优势。这些企业发展过程中诸多经营策略与沃尔玛是相似的，拟对比发展策略、财务表现的异同之处。

    沃尔玛美国：集中度的提升是长期持续的

    沃尔玛旗下主要有三大部分：沃尔玛美国、沃尔玛国际和山姆会员店。在沃尔玛 FY1992 进入发展的第三阶段国际化，沃尔玛美国的收入比重仍然占了相当大的份额。沃尔玛美国的收入占美国零售和食品服务销售额比例从 FY1992 的2.17%逐年上升到 FY2011 的 6.07%。

沃尔玛美国收入及增速（百万美元、%）

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沃尔玛美国收入及占沃尔玛总收入比重（百万美元、%）

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FY1993-FY2018 美国零售和食品服务销售额及沃尔玛美国收入占比（百万美元、%）

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2017 年美国前十大零售商市场份额（%）

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    1994 年沃尔玛与泰国的卜蜂集团组建合资公司，成功进入香港市场，在香港开设 3 家会员制折扣店。1996 年，沃尔玛在深圳开设第一家沃尔玛购物广场和山姆会员店。2007 年，以 2.63 亿美元购买广州好又多控股公司 35%的股权，2010 年全资收购好又多。截止 FY2018，沃尔玛在中国共有 443 家分店。近年来中国区沃尔玛的同店销售大致呈现上涨趋势，FY2019Q2，公司同店销售收入增速达到 1.50%

中国区门店数及增速（家、%）

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中国区沃尔玛同店销售增速、同店客流量增速、同店客单量增速（%、%、%）

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    对于初创期的小店而言，开在城市直面大公司并不具备竞争优势，同时小镇的需求确实存在。山姆认为，凯 马 特 百 货 绝 不 会 开 到 5 万 人 口 以 下 的 小 镇 上 ， 而 沃 尔 玛 的 门 店 在10000-12000 人口，甚至是 5000 人口以下的城镇还是照开不误，因此在小镇上缺乏竞争对手的沃尔玛发展一路顺利。直到 20 世纪 80 年代末，沃尔玛的门店已达到 276 家，销售额达到 12.48 亿美元，净利润 0.41 亿美元

20 世纪 60 年代美国大型折扣百货公司与沃尔玛的开店城镇人口标准对比

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沃尔玛历年来门店数及增速（家、%）

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    1、 小额信贷萎缩是本次消费降速最主要原因

    1）P2P 清理不但涉及居民投资 同时涉及居民消费

    P2P 成长基于较高的民间借贷需求。对于居民消费而言，可支配收入在短期并不能完全锁住消费欲望。消费类贷款同样是刺激消费的主要手段。针对部分风险偏好较高的人群而言，借贷消费诱惑极高。这使得各类小额贷款平台具备成长的温床消费贷款是 P2P 投向的重要构成。由于银行对于居民消费贷款审核较严，且多数为抵押贷款，高风险偏好的居民借贷需求为小额贷款平台提供生长的温床。自 2011 年起，小贷平台快速成长，众多民间资本和金融机构纷纷成立投资公司涉足小贷业务。

    贷款投向中，除部分民企对于资金周转的需求借贷外，据调研，多数为居民消费贷款需求。

    市场对于 P2P 的关注更多体现在其对于居民储蓄和投资端的扰动因素，即平台跑路对于居民财富的冲击。然而，不可忽略的是，P2P 业务的萎缩同样使得居民消费信贷出现一定程度的收缩，冲击随之而来的居民消费。

P2P 成交额自 2017 年下半年起开始萎缩

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P2P 贷款余额 7 月份大幅下滑

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运营平台数量自 15 年起显著下滑

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平台借贷人数二季度末现断崖式下跌

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利率下滑主因借款期限拉长

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借款偏长期 平台借贷逐步正规化

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    2）小额贷款增速变化与本轮消费复苏同向

    在经历 2011-2012 年的高速扩张后，小贷公司规模增速逐步放缓，新增贷款量逐年下降。从业人员数量下滑幅度超机构数量，预示着整体业务量出现萎缩，小贷公司对人力的需求在逐步下滑。

    1.2.2 2017 年新增小贷伴随消费复苏

    但是在 2017 年，新增小贷出现反弹，并在今年 6 月新增贷款量近乎腰斩，在时间上但在 2017 年，新增小贷出现反弹，并在今年 6 月新增贷款量近乎腰斩，在时间上与本轮消费复苏以及后续的降速存在极高一致性。

小额贷款增速放缓

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小贷公司数量和业务量萎缩

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    民间坏账基本符合预期：据某银行系小贷公司透露，该平台扣除民企账期需求下的短期借贷后，估计小贷居民坏账约在 10%左右。居民借贷以消费为主，近两年借贷投资案例逐年下降。

    信贷审核较为宽松：以河南洛阳为例，当地居民凭身份证件和有效的居住场所（非自主产权）即可借贷 1-6 万元贷款，北京居民可贷额度更高。整体而言信贷审核远比想象宽松

    利率水平高于预期：多数接受调研的平台称其年化借贷利率约在 30%左右，部分社会资本背景（相当比例社会资本来自江浙等地）的小贷公司可给出近 40%的年化利率。然而借贷居民普遍对于如此高的利率水平不敏感。

    居民借贷偏好远高于预期：绝大多数借贷群体对于还贷的认知不清，对于现金流、偿债等问题缺乏意识。在校学生和待业青年借贷偏好远高于预期，而农村居民对于偿债所表现出的态度更感到震惊。此外，职业结构并不能有效划分居民的“赌性”，针对“居民坏账”的调研中甚至涉及地方政府公务员。

    通过对小额贷款、0 首付提车、弹个车等平台的一系列调研学习， 2017 年起的消费复苏的直接推手之一应是居民消费贷的高增长。

    高增的消费信贷是此前消费复苏的直接推手，而受到货币政策压制，更主要的是受到监管严查、表外清理等今年上半年加强的一系列行政及市场化手段，导致非银行类居民消费贷被大幅度压缩，导致消费滑坡。

消费贷增速变化催生消费复苏与降速

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居民杠杆率提升远高于央行数据

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    2、制约消费的是上涨的租金而非高房价

    1）、房价本身并不制约消费

    房价上涨制约居民消费。然而，因为房产兼具资产属性，而并非居民消费品种，所以居民购房更多层面来自投资需求。进而房价上涨导致的房产升值更多影响居民在投资端的资产配置。在房产并未完全侵蚀储蓄前房价上涨不应对于消费存在抑制作用。

    若是单纯的认为居民房贷压力加大压制消费，则必然的假设条件是居民在背负房贷前不存在储蓄倾向，否则房贷在侵蚀完其他储蓄前不应对消费存在制约。

    虽然统计口径与美国存在差别，中国居民储蓄率历来较高。在 2015 年起房价出现大幅提升一定程度上导致居民储蓄率的下降。房产作为资产配置中重要的一环，其价值的变化直接影响的应为居民资产配置的结构，而非投资之外的消费。

    2.2 微观层面：居民房贷还贷压力有多大？

    以双薪家庭为例，对北京、上海和西安三个城市的工薪家庭供房压力进行了测算。北上基本代表了全国供房压力最大的城市的水平，而西安代表区域中心级城市的房价水平

    北京：压力居首，但明显小于朋友圈一致性预期。按照北京市人均居住面积、均价、公积金和月均工资进行测算。北京市双薪家庭供房开支每月约 2991 元，是双方月收入的 17.67%，虽然压力全国最大，但是明显小于朋友圈及二级市场的一致性预期。

    上海：人均面积小，供房压力同比下滑。按统计局数据，上海人均居住面积 40 平米，远小于北京的 64.76 平，即使月均收入低于北京，但整体供房压力明显更小。伴随房价的下降，2017 年双薪家庭供房开支占双方月收入的 7.24%

    西安：公积金可负担房贷压力。按照西安 2017 年现行公积金政策和房价，平均工资水平的公积金缴纳部分已可完全实现二人无压力供房，房贷月供可由公积金完全覆盖。

    总体而言，房贷对于普通居民而言并不构成太大压力。然而，房价会通过首付款和改善性需求两方面冲击居民储蓄。

北京市双薪家庭供房开支测算

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公积金贷款部分

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商业贷款部分

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    注：住房为首套住房，贷款年限 30 年，首付 30%，公积金缴存比例 12%。2015 年北京提高首套房公积金贷款额度，由 80 万提高至 120 万元。

上海市双薪家庭供房开支测算

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公积金贷款部分

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商业贷款部分

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西安市双薪家庭供房开支测算

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公积金贷款部分

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    3）、房价冲击：首付影响居民储蓄

    高房价对于居民端的影响最直接作用在首付款压力上。据此前的测算，北京平均水平住房所需首付款约 66 万、上海约 30 万、西安约 29 万。按照户均储蓄存款水平而言，一套房子的首付将掏空北京的两户家庭和上海的一户家庭。

    4）、房价冲击：改善性需求致使房贷压力暴增

    对于北京、上海和西安双薪家庭的改善性住房开支进行测算。尤其以北京为首，即使不考虑首付压力在面对地段更好或面积更大房产时加倍的增长，仅月供方面也会对居民现金流产生巨大压力。在面临市区内房源或二胎需求时，房产对消费将开始出现压制。即房价上涨在超过居民储蓄力之后，对于消费将存在抑制作用。然而按照当前中国居民储蓄情况，在宏观层面，这一现象尚未发生.

北京市双薪家庭改善性住房需求压力测试

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公积金贷款部分

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商业贷款

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上海市双薪家庭改善性住房需求压力测试

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公积金贷款部分

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商业贷款部分

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    注：住房为首套住房，贷款年限 30 年，首付 30%，公积金缴存比例 7%。2015 年上海提高首套房公积金贷款额度，由 60 万提高至 100 万元，假设无补充公积金。

    模型中假设不同家庭组成都由两人负责偿还贷款。

西安市双薪家庭改善性住房需求压力测试

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公积金贷款部分

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商业贷款部分

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    5）、“财富幻觉”显示房价并不制约消费

    从数据上来看，房价上涨带动的房产升值的确存在“财富幻觉”，房价与消费的变动关系多数时间同向。房价制约消费的说法从过去 5 年结果来看并不存在。

房产升值带来“财富幻觉”

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    6）、高租金制约居民消费

    除极为明显的北京和广州外，一线城市中的上海深圳及二线城市均普遍在今年上半年遭受租金上涨的压力。虽然公积金同样可以针对租房进行补贴，然而在面临房产和房租（储蓄和费）的选择时，多数居民倾向房产，这与中国居民的储蓄偏好和房价的过往表现存在直接联系。但这也导致居民在面临一二线城市高租金时缺乏有效的保障手段，租金消费占据居民现金流中重要部分同时，一二线城市租房群体普遍更为年轻，其本身消费偏好更高，是社会消费的中坚力量，这也进一步放大了租金对于消费的压制作用。

一线城市 18 年上半年租金上涨

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二线城市租金普遍上涨

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    3、税收、社保压力以及棚改货币化的消失制约消费力

    2014 年 9%的棚改货币化率至今突破至 50%以上，而针对这一部分的减免则可以简单看成对于 14 年以来居民消费力做加法的减法，对于三四线消费冲击的确存在且短期影响较大，然而并不对居民的收入端形成根本性的影响。

    截止 2017 年，居民个税占总收入之比为 10.19%，10 年时间上涨 3.45pct，比例增加 51.16%。今年 10 月新税法将正式施行，在调整税率分级的同时提高纳税起征点至 5000 元。按照每日财经数据，这意味着全国 37%劳动者不需纳税，然而社保缴纳也将同时更规范，意味着部分居民的社保缴纳数额将出现大幅提升，其幅度甚至可能高于个税下降额度.

    当前按照统计局口径测算，居民社保支出占收入之比约 4.2%（2016 年）。将人社部五险一金收入进行加总，测算出的居民社保缴纳支出占总收入之比约 9.47%，税收与社保合计占比约个人收入的 20%，对于居民消费而言存在较大压制。

    4、人口结构缓慢改变居民消费

    随着时间的推移，老龄化缓慢改变消费结构，年轻消费力开始具备更多话语权。

    人口结构的变化在逐步改变中国消费群体，这一缓慢转变并非消费降速的直接原因但是在辅助影响居民消费。比如年轻群体对于时尚潮牌和美妆的热衷也在催生他们对于杠杆率的诉求，花呗、校园贷等方式的兴起与没落也将直接冲击其主要消费品类。中国居民财富结构在过去 7 年间出现较大幅度改变。

2011 2018居民财富结构变化（收入口径）

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